يريد الناشط إليوت من شركة Texas Instruments تعزيز التدفق النقدي الحر

عمل: شركة Texas Instruments هي شركة عالمية لأشباه الموصلات. تقوم الشركة بتصميم وتصنيع واختبار وبيع رقائق المعالجة التناظرية والمدمجة للأسواق، بما في ذلك الإلكترونيات الصناعية والسيارات والإلكترونيات الشخصية. تشمل قطاعات شركة Texas Instruments المعالجة التناظرية والمضمنة. تشمل خطوط إنتاج Analog سلسلة الطاقة والإشارة. تشتمل الطاقة على منتجات تساعد العملاء على إدارة الطاقة في الأنظمة الإلكترونية. تشتمل سلسلة الإشارة على منتجات تستشعر وتقيس وتقيس إشارات العالم الحقيقي للسماح بنقل المعلومات أو تحويلها لمزيد من المعالجة والتحكم. يشتمل قطاع المعالجة المضمنة على وحدات التحكم الدقيقة ومعالجات الإشارات الرقمية ومعالجات التطبيقات. تقدم شركة Texas Instruments أيضًا منتجات DLP، والتي تُستخدم بشكل أساسي لعرض صور عالية الوضوح، بالإضافة إلى الآلات الحاسبة وبعض أشباه الموصلات المخصصة المعروفة باسم الدوائر المتكاملة الخاصة بالتطبيقات.

قيمة سوق الأوراق المالية: 177.55 مليار دولار (195.01 دولارًا للسهم الواحد)

نسبة الملكية: 1.4%

متوسط ​​السعر: غير متوفر

تعليق الناشط: إليوت هو مستثمر ناشط ناجح وذكي للغاية. يضم فريق الشركة محللين من شركات الأسهم الخاصة الرائدة في مجال التكنولوجيا والمهندسين وشركاء التشغيل – الرؤساء التنفيذيين ومديري العمليات السابقين في مجال التكنولوجيا. عند تقييم الاستثمار، تقوم الشركة أيضًا بتعيين مستشارين متخصصين ومستشارين في الإدارة العامة، ومحللي تكلفة خبراء ومتخصصين في الصناعة. غالبًا ما يراقب إليوت الشركات لسنوات عديدة قبل الاستثمار، ويمتلك مجموعة واسعة من المرشحين المثيرين للإعجاب في مجالس الإدارة. لقد ركزت الشركة تاريخيًا على النشاط الاستراتيجي في قطاع التكنولوجيا وحققت نجاحًا كبيرًا في هذا التكتيك. على مدى السنوات القليلة الماضية، نمت مجموعتها الناشطة. كانت الشركة تقوم بالكثير من النشاط الموجه نحو الحوكمة، مما يخلق قيمة على مستوى مجلس الإدارة في مجموعة أكبر بكثير من الشركات.

في 28 مايو، أعلنت شركة إليوت أنها استحوذت على مركز بقيمة 2.5 مليار دولار في شركة Texas Instruments. وتدعو الشركة إلى اعتماد استراتيجية ديناميكية لإدارة القدرات وتقديم هدف التدفق النقدي الحر للسهم الواحد بقيمة 9.00 دولارات + في عام 2026.

تعد شركة Texas Instruments إحدى شركات أشباه الموصلات الأكثر شهرة في العالم، ويعود تاريخها إلى ما يقرب من قرن من الزمان. لقد كانت شركة رائدة اخترعت العديد من ركائز التكنولوجيا الحديثة، بما في ذلك الدائرة المتكاملة في عام 1958، والآلة الحاسبة الإلكترونية المحمولة في عام 1967 ومعالج الإشارات الرقمية في عام 1978. واليوم، تقدم شركة Texas Instruments ما يقرب من 80000 منتج فريد لدعم أكثر من 100000 عميل. مع مجموعة من عروض أشباه الموصلات التناظرية والمضمنة. وضعت الشركة نفسها كشركة رائدة استراتيجيًا وتشغيليًا بعد عقود من القرارات الإستراتيجية المدروسة والتركيز على التناظرية عالية الأداء، وهي واحدة من الأسواق الأكثر صعوبة والأعلى هامشًا في أشباه الموصلات.

على مر السنين، ميزت شركة Texas Instruments نفسها بالتزامها بالتصنيع كميزة تنافسية أساسية. وكانت أول شركة لأشباه الموصلات التناظرية تستثمر في تكنولوجيا إنتاج الرقاقات بقطر 300 ملم منذ أكثر من 15 عامًا، مما منحها ميزة تكلفة كل شريحة بنسبة 40% مقارنةً بالإنتاج القديم بقطر 200 ملم. واليوم، تقوم شركة Texas Instruments بتوريد 80% من الرقاقات داخليًا، منها 40% عبارة عن رقائق 300 ملم ذات ميزات التكلفة. أدى هذا الاستثمار في تكنولوجيا 300 ملم إلى توسيع هامش الربح الإجمالي من 54% في عام 2010 إلى 63% في عام 2023. بالإضافة إلى ذلك، تمتلك الشركة أكبر بصمة في العالم من حيث القدرة على التصنيع التناظري 300 ملم التي يمكن الاعتماد عليها جيوسياسيًا، مع 47% من القدرة العالمية خارج نطاق العالم. الصين وتايوان و85% من القدرة في الولايات المتحدة

على الرغم من أن شركة Texas Instruments تحتل المركز الأول في مجال أشباه الموصلات التناظرية، فإن تعرضها بنسبة 74% للأسواق النهائية الأكثر جاذبية (السيارات والصناعية)، والهوامش الشبيهة بالبرمجيات (حوالي 60% من إجمالي الهوامش وحوالي 40% من هوامش التشغيل)، والأمن الجيوسياسي، القدرة التصنيعية المملوكة للشركة، كان أداؤها أقل بكثير من أقرانها في السنوات الأخيرة.

يشير إليوت بأصابع الاتهام إلى المقياس الوحيد الذي ركزت عليه شركة Texas Instruments لسنوات باعتباره أفضل مؤشر للقيمة والأداء الإداري – التدفق النقدي الحر للسهم الواحد.

يشير إليوت إلى أن تاريخ الشركة يدعم هذا المبدأ الأساسي: لقد نمت التدفق النقدي الحر للسهم الواحد بمعدل سنوي قدره 17٪ من عام 2006 إلى عام 2019 بينما حقق السهم عائدًا إجماليًا بنسبة 440٪ تقريبًا، متجاوزًا أداء مؤشر S&P 500 بحوالي 200٪ و أقرانهم من أشباه الموصلات التناظرية بنحو 135% خلال هذه الفترة.

خلال هذا الوقت، قبل عام 2021، أنفقت شركة Texas Instruments ما متوسطه حوالي 650 مليون دولار سنويًا في النفقات الرأسمالية على مدار العقد السابق، وهو ما يمثل 5٪ من الإيرادات. بعد ذلك، أنفقت الشركة أكثر من 2.5 مليار دولار سنويًا في عامي 2021 و2022. وفي عام 2022، أعلنت الشركة أنها ستوسع طاقتها التصنيعية من خلال خطة دعت في النهاية إلى إنشاء ستة مرافق تصنيع جديدة بقطر 300 ملم في الولايات المتحدة. وتدعو هذه الخطة إلى الإنفاق 5 مليارات دولار سنويا حتى عام 2026 وعدة مليارات من الدولارات سنويا بعد ذلك، أي ما يعادل 23٪ من الإيرادات، وسوف تضاعف القدرة التصنيعية الداخلية لشركة تكساس إنسترومنتس ثلاث مرات تقريبا بحلول عام 2030. ولكن ماذا فعل هذا لتحرير التدفق النقدي للسهم الواحد؟ في العام الماضي، حققت الشركة 1.47 دولارًا فقط للسهم الواحد من التدفق النقدي الحر – أي أقل بنسبة 77٪ عن العام السابق وأقل بنسبة 76٪ عما كانت عليه قبل خمس سنوات. كما أنه أقل من التدفق النقدي الحر للسهم الواحد الناتج في أعماق الأزمة المالية 2008-2009، عندما كانت إيرادات شركة تكساس إنسترومنتس أقل بنسبة 40٪ عما هي عليه اليوم.

ليس لدى إليوت مشكلة في قيام الشركة بزيادة النفقات الرأسمالية لاستيعاب النمو المستقبلي، ولم تكن خطة 2022، عند الإعلان عنها، خاطئة بالضرورة. ومع ذلك، في عام 2022، بلغت التوقعات المتفق عليها لإيرادات عام 2026 26 مليار دولار. واليوم، انخفضت التوقعات بنسبة 24% لتصل إلى 20 مليار دولار، الأمر الذي جعل شركة تكساس إنسترومنتس تنفق الآن مليارات الدولارات لبناء طاقة فائضة بنسبة 50%. تطلب إليوت من الشركة أن تفعل ما فعلته لسنوات وما تفعله الصناعة وما يمليه المنطق الاقتصادي – لتعديل الإنفاق الرأسمالي على أساس الطلب. إليوت لا يأخذ حتى الفضل في هذه الخطة. تستخدم الشركة تاريخ الشركة كمخطط. في عام 2003، اختارت شركة Texas Instruments موقعًا في ريتشاردسون، تكساس لبناء أول مصنع تناظري 300 ملم في العالم، والمعروف باسم RFAB 1، في خضم تراجع صناعة أشباه الموصلات. وقالت الشركة إنها ستقوم في البداية ببناء هيكل المنشأة ومن ثم تجهيز المنشأة بالمعدات تدريجياً وفقاً لطلب العملاء، حيث تمثل المعدات 80% من تكلفة المصنع ويمكن تجهيز المبنى الهيكلي بالكامل في غضون ستة أشهر للوفاء يطلب. بقي RFAB 1 في حالة سبات إلى حد كبير لمدة خمس سنوات تقريبًا وشحن منتجاته الأولى لتحقيق إيرادات اعتبارًا من عام 2010، حيث قالت إدارة شركة Texas Instruments بشكل متكرر أن RFAB “سوف يتزايد بما يتوافق مع الطلب”.

يقترح إليوت أن تتبنى الشركة استراتيجية ديناميكية لإدارة القدرات وتقدم هدفًا للتدفق النقدي الحر للسهم بقيمة 9.00 دولارًا أمريكيًا + في عام 2026، وهو ما يمثل مستوى أعلى بحوالي 40٪ من توقعات المستثمرين الحالية. وتعتقد الشركة أن الالتزام بالانضباط الحكيم لرأس المال سيعيد ثقة المستثمرين، بينما يوفر لشركة Texas Instruments المرونة اللازمة لتحقيق هذا الهدف من خلال مزيج من النمو العضوي القوي ومكاسب حصة السوق والإدارة المعقولة للقدرات. لا تطلب إليوت من الشركة خفض النفقات الرأسمالية لعام 2024 أو 2025. توصي الشركة ببساطة بأن تخفض الشركة النفقات الرأسمالية لعام 2026 إلى 2.75 مليار دولار إذا لم تكن هناك زيادة في توقعات الإيرادات المتفق عليها أو تبقيها عند 5.0 مليار دولار إذا تمكنت شركة Texas Instruments من زيادة حصتها في السوق بمقدار 250 نقطة أساس. في كلتا الحالتين، يعتقد إليوت أن الشركة يمكنها تحقيق 9.01 دولار من التدفق النقدي الحر للسهم الواحد.

لقد أدت خطة النفقات الرأسمالية للشركة إلى القضاء على التدفق النقدي الحر للسهم الواحد وتعمل على زيادة الطاقة الإنتاجية بنسبة 50٪. تستعيد خطة إليوت التدفق النقدي الحر لنمو السهم ولا تزال تزيد من القدرة الفائضة بنسبة 30٪ أو 39٪. قد تجادل الشركة بأن إليوت هو “ناشط ذو تفكير قصير المدى”، لكن خطة إليوت تخلق قيمة قصيرة المدى دون التضحية بأي فرص أو قيمة طويلة المدى. ويمكن القول إنها تخلق قيمة طويلة المدى أكثر من خطة الشركة. يتفاقم أداء شركة Texas Instruments وخطة النفقات الرأسمالية بسبب ضعف اتصالاتها بالسوق. انخفض التدفق النقدي الحر بنسبة 77% بسبب خطة النفقات الرأسمالية الصارمة، ولم تضع الشركة علنًا خطة مفصلة أو توضح سبب حاجتها إلى طاقة فائضة بنسبة 50%.

هذا سؤال سهل للغاية، ويجب على المرء أن يتساءل لماذا لم يتوصل إليوت إلى هذا الأمر مع الإدارة قبل أن يضطر إلى اللجوء إلى خطاب عام. تدعم الشركة استراتيجية الشركة. وهو يدعم الإدارة، ويدعم النفقات الرأسمالية لعامي 2024 و2025، ولكن لا يوجد دليل على أن إليوت طلبت عقد اجتماع مع الإدارة قبل إرسال هذه الرسالة. في بعض الأحيان تكون العملية بنفس أهمية المحتوى، وسيكون لدى إليوت فرصة أفضل بكثير لإقناع الإدارة لو تواصلت مع الشركة بشكل خاص.

إن القتال بالوكالة في شركة مثل هذه سيكون مهمة شاقة لأي ناشط، ولكن إذا كان هناك أي ناشط لديه الموارد والقناعة للقيام بذلك، فهو إليوت. نظرًا لطلب الشركة المعقول ودعمها للإدارة خارج قرار النفقات الرأسمالية هذا الذي لا يمكن تفسيره، نتوقع تسوية هذا الأمر وديًا. لا نتوقع أن تحصل إليوت على أحد موظفيها في هذا المجلس، لكنها قد تستعين ببعض المديرين التنفيذيين المستقلين في الصناعة. لا تدخل شركة Elliott في موقف كهذا دون وجود مجموعة من المتخصصين في الصناعة الذين تتشاور معهم والذين سيكونون متاحين للعمل في مجلس الإدارة. إذا اعتقدت الشركة أنها تستطيع تجاهل إليوت، فستكون مخطئة. ولكن إذا كانت شركة Texas Instruments بحاجة إلى أي دليل إضافي على إدانة إليوت خارج تاريخ الشركة، فقد قامت شركة إليوت ببناء مركز بقيمة 2.5 مليار دولار هنا، وهو مبلغ كبير حتى بمعايير الشركة.

كين سكواير هو مؤسس ورئيس 13D Monitor، وهي خدمة أبحاث مؤسسية حول نشاط المساهمين، ومؤسس ومدير محفظة صندوق 13D Activist Fund، وهو صندوق استثمار مشترك يستثمر في محفظة من استثمارات الناشطين 13D.